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当升科技披露2022年年报及2023年一季度报,业绩符合市场预期。2022年,公司实现营收212.64亿元,同比+158％;实现归母净利22.59亿元,同比+107％;实现扣非归母净利23.25亿元,同比+182％。2023Q1,公司实现营收46.92亿元,同比+22％;实现归母净利4.31亿元,同比+11％;实现扣非归母净利4.25亿元,同比+21％。

1)量:2022年公司实现出货6.3万吨,同比+34％。其中H2出货3.4万吨左右,环比+18％。2022年海外出口2.2万吨,占比34％。按照鑫椤排产数据,我们预计2023Q1公司实现正极材料出货1.4万吨,同比+14％。

2)价:2022年公司产品单吨平均售价为31.2万元(海外单吨平均售价32.5万元),其中2022H2产品单吨售价为32.7万元左右。我们预计2023Q1正极材料单吨平均售价29.5万元,在当前碳酸锂价格飞速下跌,导致国内正极材料平均价格大幅下降的情况下,公司相较于22H1单吨平均售价相对持平,主要系国际客户业务占比超70％带来的产品出货结构改善。

3)利:在收入端仅考虑正极材料的情况下,2022年公司产品单吨归母净利3.6万元,单吨扣非归母净利3.7万元。其中22H2产品单吨归母净利润约3.9万元,单吨扣非归母净利润约3.9万元。公司2023Q1正极材料单吨扣非归母净利润3.0万元,尽管相较2022H1单吨扣非净利小幅下滑9％(去年上半年业绩部分来自于锂盐价格飞涨下的库存锂收益),但仍显著高于市场平均水平。

产能扩张持续推进,供应链管理水平优秀。产能方面,公司目前拥有正极年化产能5万吨,其中三元材料4.72万吨,钴酸锂0.28万吨,产能利用率129.56％。在建产能7万吨,其中常州二期5万吨高镍三元材料已陆续投产,江苏四期2万吨正极材料项目已完成主体厂房建设,正处于设备安装阶段,预计2023H2进行调试工作。供应链方面,2023Q1碳酸锂价格大幅下跌,公司存货16.86亿元,环比-41％,库存水平大幅下降,资产减值损失仅0.27亿元,彰显公司优秀的供应链管理水平。

深耕国内外高端市场,海外占比有望提升。公司高压实、长寿命NCMA高镍产品已向国际高端客户供货,且Ni90/93产品已成功导入高端电动汽车供应链并实现批量供货。公司已顺利开发出超高镍无钴材料,在高镍、超高镍、中镍高电压、四元材料等领域已形成完整产品布局。在客户布局方面,公司已与SKon、AESC、LG新能源、Murata等国际大客户建立战略合作关系,受益于欧美市场景气度上行,公司海外业务将贡献主要增量。

盈利预测及估值:我们预计公司2023-2025年分别实现归母净利润22.63/26.92/31.36亿元,同比分别增长0.2％/19.0％/16.5％,对应PE分别为12.1/10.1/8.7倍,维持"增持"评级。

风险提示:下游需求不及预期;上游原材料价格波动风险;公司产能建设及投放不及预期;公司新产品新客户开拓进度不及预期。